免责声明：本文仅供一般参考之用，不构成法律、商业、投资或税务建议。它不应用作任何投资决策的基础或会计、法律或税务指导的依据。对特定资产或证券的引用仅供说明之用，并不代表建议或认可。本文仅代表作者个人观点，并不代表任何附属机构、组织或个人的观点。本文反映的意见如有更改，恕不更新。

作者：Taeheon Lee (@CryptKachu)，Jungwoo Pyo (@hi_jakepyo)

审稿人：100y(@100y_eth)

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在本文中，我们将深入探讨处理真实世界资产（RWA）代币风险管理的关键主题。我们将分析各种协议如何应对这些相关风险，并讨论它们迄今为止可能遇到的任何问题。接下来，我们将探讨 DeFi 协议如何渗透以 RWA 为抵押的借贷市场。总之，我们将评估有关 web3 领域中 RWA 的一系列观点，同时也考虑这些资产可能给 Web3 行业带来的独特优势和限制。

1. 管理 RWA 支持贷款的违约风险

在下一节中，我们将讨论与使用 RWA 作为抵押品相关的显着违约风险以及为减轻此风险而采取的策略。在深入了解细节之前，了解与传统 DeFi 中使用代币抵押品相关的风险以及现有 DeFi 协议应对违约风险的方式至关重要。我们将从一些基本背景开始，然后将重点转向 RWA 代币支持的贷款违约有何不同，并研究各种 RWA 协议如何应对这些挑战。

1.1 之前的 DeFi 协议中贷款头寸违约

在之前的 DeFi 模型中，当用户将稳定币存入某个协议时，只需要关心该协议的机制是否能够保护存款的价值。换句话说，当借款人的抵押代币价格下跌时，评估协议是否能够执行清算等流程至关重要。例如，如果您是 AAVE 上的 USDC 储户，您只需担心当贷方抵押的 ETH 价格下跌时，协议将清算贷方的头寸并保护您的 USDC。MakerDAO 也是如此。为了将 DAI 的价值保持在 1 美元，它所要做的就是在 MakerDAO 持有的抵押品价值低于作为贷款发行的 DAI 的价值之前清算借款人的抵押品头寸。

因此，从存款人的角度来看，他们只需要检查协议是否使用了 AAVE 或 MakerDAO 等主要协议的正确机制，以及是否存在任何违约情况。从协议的角度来看，当发生默认情况时，它会检查机制有什么问题，并且只适当修改机制来处理默认情况。

1.1.1 示例

2020 年 3 月，由于代币价格大幅下跌，MakerDAO 出现大量违约。当时的问题是 MakerDAO 的清算机制设计不佳，导致清算人无法按照协议的要求参与清算过程。MakerDAO 在恢复阶段对协议进行了改进，包括对其清算机制的抵押品拍卖流程进行了重大修改。

除了清算机制之外，现有的 DeFi 协议还具有与清算相关的风险参数，以防止违约。在代币经济建模公司 Gauntlet 的帮助下，MakerDAO 和 AAVE 等 DeFi 协议为发生清算设定了贷款价值比（LTV）阈值，并在认为市场处于熊市时调整这些参数确保其抵押资产得到保护。例如，2022 年 12 月，AAVE 社区增加了稳定币贷款所需的抵押品，以应对加密货币市场放缓。

1.1.2 总结

在以前的 DeFi 中，如果协议为其代币资产获得合适的价格并以该价格处置其抵押品，它就不会违约。换句话说，在传统的 DeFi 模型中，如果协议出现违约，那就是协议设计的问题，也就意味着协议设计不好或者没有正确考虑协议可能出现的风险。

1.2 RWA 协议中的贷款头寸默认设置

1.2.1 借款人违约意识

处理 RWA 的协议对违约的看法略有不同：它们认识到每种 RWA 代币抵押品都可能违约，并且不认为协议有义务阻止这种情况发生。

在传统的 DeFi 中，当抵押代币的价格低于一定水平时，它们可以被出售到链上市场。然而，RWA 代币没有可以立即以设定价格出售的市场。因此，即使RWA价格下跌，协议也很难适当出售抵押品来保护协议资产的价值。此外，无论 RWA 如何代币化，目前尚不清楚区块链上的代币所有权是否反映了实际 RWA 的所有权。这两个因素使得当 RWA 代币抵押品需要清算时，实际上无法快速清算区块链上的抵押品并赎回借款人的贷款头寸。

1.2.2 Tranche：应对违约的机制

为此，RWA协议假设违约随时可能发生，重点不是通过清算来防止协议违约，而是在违约发生时如何将资产损失分配给贷款人。更具体地说，一些贷款人可能愿意存款，因为他们希望获得高利息回报，即使可能会出现一些资本损失，而另一些贷款人可能宁愿不遭受任何损失，即使回报很低。RWA 协议根据贷方及其存款的风险偏好对贷方及其存款进行分类，即使对于同一金库也是如此。

这种结构在传统金融中被称为 tranche，大多数 RWA 协议在接受贷方存款时都采用 tranche 结构。部分通常分为高级部分和初级部分。高级部分是一种可以免受损失但获得有限回报的资金形式，而初级部分是一种可以通过成为第一个遭受损失的资本来换取更高回报的资金池。

以档次结构接受贷方存款的金库的设计方式也与传统金融中使用的档次相同。当借款人偿还借款金额和利息时，还款首先分配给高级部分，然后分配给存入初级部分的贷款人。任何剩余金额将分配给初级部分。如果借款人破产，未偿还金额的任何损失将首先应用于初级部分。当初级部分无法单独收回所有未偿还金额时，损失也将适用于高级部分。

1.2.3 GoldFinch Finance高级部分

TrueFi 的 Structured Credit Vault 和 Centrifuge Tinlake 的 Tin & DROP 每个金库都有高级和初级部分。然而，GoldFinch Finance 的分级结构略有不同。在这里，将资产直接存入特定金库的贷方称为支持者，支持者的所有存款都被视为初级部分。相反，将资金存入 GoldFinch 协议而不是特定金库的贷方被称为流动性提供者，他们的存款被视为高级部分。每个金库存入资金的支持者数量的分布决定了高级部分中汇集的资本有多少分配给每个金库。这样做的结果是，每个 VAULT 能够借到比 BACKERS 提供的资本更多的流动性，从这个意义上说，该模型被称为杠杆模型。

让我们推测一下为什么 GoldFinch 使用与其他 RWA 协议不同的高级部分结构。首先，GoldFinch的目标借款人都是发展中国家的企业，即使它们具有不同的特征，因此将GoldFinch借出的所有金库捆绑起来并为其风险和回报创建一个存款产品，然后打包，这似乎是很自然的事情高级部分作为对发展中国家金融产品的多元化投资并将其提供给用户。另一方面，其他 RWA 协议在贷款对象方面差异很大，我认为将协议中的所有贷款捆绑到单一存款产品中是没有意义的。

1.3 Tranche结构的设计考虑

1.3.1 为初级部分提供资金很重要

如上所述，在 RWA 代币抵押借贷协议中，如果借款人无法偿还贷款，协议将面临无法偿还的损害，而这些金库的贷方可能无法拿回他们的代币。考虑到贷款人主要是存放稳定币的代币持有者，并且希望以相对较小的资产损失风险获得回报，因此需要有一种方法来限制借款人破产时贷款人的损失规模。

在当前的 RWA 代币支持的贷款协议中，初级部分履行了这一角色。事实上，初级部分充当了损失的缓冲，这使得普通投资者可以相对轻松地投资 RWA 协议。换句话说，在并非“无风险”的 RWA 代币支持贷款中，初级部分充当每个贷款头寸的保险。RWA 协议需要关注确保初级部分存款的规模，监控每个金库中存在的初级部分是否为初级部分存款人提供足够的回报。

1.3.2 设置好初级和高级档规模比例

如果初级部分的规模相对于金库中发放的贷款规模太小，仅初级部分将无法吸收足够的损失；在这方面，初级部分不应太小。相反，如果初级部分的规模太大，则由于初级部分的结构（分配给高级部分并接收），您有可能无法获得足够的利息收入来将资金投入初级部分。任何剩余利息。这意味着您需要适当设置初级部分与高级部分的大小比例。这个比例可以通过考虑以下因素来设置

• 借款人不还款的可能性和预期损失 您的金库中不还款的可能性越高，初级部分就应该越大。要确定借款人不还款的可能性，您可以使用以下信息：借款人过去的贷款和还款历史、借款人质押的RWA的价格稳定性和处置难易程度以及整体市场状况。
• 初级档在收益率方面的竞争力 初级档可预期的利息收益率自然应该高于高级档，并且至少适度高于其他 DeFi 中稳定币可以获得的利息收益率，这样代币持有者有动力将其资产存入高级部分。

RWA协议应不断监控上述因素，以跟踪初级部分是否能够维持其规模。如果初级部分存款的回报率较低，建议用协议中的代币奖励初级部分存款人。

1.4 案例研究

1.4.1 违约情况

2022 年，RWA 协议金库违约的消息接连传出：首先，TrueFi 向 Blockwater Capital 提供的 340 万美元贷款违约。从 TrueFi 借钱的加密基金 Invictus Capital 也未能按时偿还 100 万美元贷款。Maple Finance 也未能偿还其借给加密货币基金 Auros Global 的 2,400 WETH。此外，Celsius、Alameda、Orthogonal Trading、M11 等公司管理的金库发生一系列违约，导致 Maple Finance 在 2022 年 12 月拖欠 5400 万美元的贷款。除了 Maple Finance 之外，TrueFi 和 TrueFi 也发生了 440 万美元的违约。离心机售价 250 万美元。

2022 年 10 月之后发生的违约的共同点之一是借款人都是加密货币基金，他们经常将借来的资产放在 FTX 等交易所。他们计划利用 RWA 借贷协议的贷款来执行他们的策略，例如做市和套利，并赚取利润来偿还贷款和利息。然而，当FTX崩溃时，他们的贷款在交易所被冻结，他们无法偿还RWA协议的贷款。除了FTX之外，还有Invictus Capital因Terra稳定币崩盘而遭受巨大损失，无法偿还贷款的案例。

在 RWA 协议中，当金库违约时，损失由为金库提供资金的贷方分担。2022 年 7 月，当 Babel Finance 拖欠 Maple Finance 的 1000 万美元贷款时，未支付的违约金额被向金库的贷方收取，导致损失约 3.2%。

1.4.2 协议机制改进

去年违约之后，Maple Finance 改变其机制的方向提供了对 RWA 协议除了上述机制之外还可以考虑的其他违约风险管理方法的见解。

借款人多元化——Maple Finance 去年经历如此大的贷款违约（超过 5000 万美元）的原因之一是由于加密货币资金高度集中在借款人身上。由于借款人都是受加密货币市场影响的参与者，当发生像FTX崩盘这样的事件时，许多金库同时出现了无法还款的情况。从协议的角度来看，如此大量的未还款一次性给协议造成了负担，需要通过协议创建的金库来收回未还款。Maple Finance 也意识到了这个问题，并决定从 2023 年开始实现借款人多元化。

授权金库管理员——此前，如果借款人未还款，直到经过一定时间后，金库管理员才能宣布违约。从表面上看，这似乎不是一个问题，因为默认值是由协议定义的机制触发的。然而，由于没有办法清算借款人的抵押品以迫使其偿还贷款，因此 RWA 协议要求贷款人在确定贷款人可能需要偿还贷款时，尽快冻结金库资产，以尽可能保全贷款人的资产。借款人已丧失还款能力。考虑到这一点，Maple Finance 修改了协议，允许金库管理员在金库管理员认为借款人丧失偿还能力时宣布立即违约。

调整金库管理员激励——2022 年违约期间出现的一个问题是，一些金库管理员没有分享有关他们管理的金库状态以及借款人还款状态的准确信息。鉴于 RWA 协议的性质，它不仅依赖于协议的逻辑，还依赖于贷款人、借款人以及使用该协议的管理员之间的信任关系，金库管理员的这种行为可能会因违约而导致更大的损失。在这方面，还需要制定规则，迫使金库管理员在创建金库时将大量资产存入金库的初级部分。

2. DeFi协议进入RWA抵押贷款市场

自 2022 年下半年以来，RWA 生态系统中最受关注的问题之一是现有 DeFi 协议中出现了多个项目宣布有意纳入 RWA。MakerDAO 和 AAVE 是最突出的例子，而 Frax Finance 也一直在积极讨论 RWA 相关机制。在这一部分中，我们将讨论 MakerDAO 和 AAVE 尝试引入 RWA 的背景以及它采取的形式。

2.1 MakerDAO

2.1.1 引入RWA的目的

协议稳定增长——MakerDAO 社区的主要议程之一始终是创造一种稳定增加 DAI 发行量的方法。MakerDAO 自 2018 年运行稳定币以来面临的问题之一是，它无法仅用 ERC20 代币抵押来继续增长 DAI。MakerDAO 认识到，仅接受代币抵押品会使 DAI 的发行过于依赖于对加密货币的长期需求。通过纳入 RWA 抵押品，MakerDAO 希望 DAI 能够为寻求基于 RWA 或信贷借款的实体提供作为贷款工具的效用。在这一策略下，MakerDAO将不再仅仅依赖于加密货币市场状况，而是能够基于实体经济创造对DAI的需求。这样一来，DAI 的发行量将能够更加稳定地增长。

货币化——MakerDAO 最初还通过协议提供的 DAI 存款费用（称为 DSR）创造了对 DAI 的需求，基于这种需求，借款人支付的利息成为该协议的主要收入来源。然而，MakerDAO 社区很快意识到代币的收益率不高或可持续，他们开始关注 RWA 的收益率，因为 RWA 的收益率相当高且可持续，他们开始直接向想要借款的实体发行 DAI RWA 并使 RWA 的收益成为协议的主要收入来源。

2.1.2 采用标准

每当 MakerDAO 为特定 RWA 创建金库或向特定借款人提供由 RWA 担保的贷款时，它都会依赖社区成员的意见来做出决定。在做出这些决定时，MakerDAO 社区决定使用以下评估标准

• 可扩展性：首先，MakerDAO 的立场是 RWA 必须有足够高的发行量和足够大的市场规模才能增加 DAI 的发行量。
• 稳定性：由于 RWA 被用作 DAI 发行的抵押品，因此抵押品的价值保持稳定非常重要。为此，MakerDAO 社区确定 RWA 的价格是否足够稳定，以及市场上是否有足够的流动性来处置它们。此外，该协议还评估这是否存在危害 MakerDAO 稳定性的风险。
• 需求：即使 MakerDAO 接受 RWA 作为抵押品并发行 DAI，如果在利息和其他财务成本方面不如用 RWA 向传统金融机构借款，那么在 MakerDAO 上接受 RWA 作为抵押品也没有多大意义。对此，MakerDAO 社区从 RWA 所有者的角度来评估在 MakerDAO 上借款的效用，即 MakerDAO 和 RWA 所有者是否互利。
• 监管风险：除了处理 RWA 之外，MakerDAO 团队还考虑在将资产纳入协议的过程中是否需要涉及额外的监管或法律实体，以及是否存在额外的技术、经济或监管风险。风险。

2.1.3 实施所需步骤

此外，MakerDAO 总结了采用 RWA 所需的步骤如下。

• RWA资产如何转换为MakerDAO上的可交易资产？为了将 RWA 作为协议的抵押品，用户需要能够将其代币化，并拥有适当的法律机制，允许他们在清算时处置它。
• 是否有可能阻止 DAI 借款人在传统金融世界中再次质押相同的资产？由于代币化 RWA 的合法权利与实体经济中的权利是分离的，因此存在借款人可能用其 RWA 从 MakerDAO 借款，然后在实体金融中再借出另一笔贷款的风险。如果发生这种情况，借款人不太可能偿还从 RWA 协议获得的贷款。在这方面，MakerDAO 试图阻止借款人使用 RWA 作为抵押品来获得另一笔贷款。
• 能否可靠地检索价格信息等？预言机将如何设计？即使清算过程中抵押品的处置方式存在差异，RWA 的价值仍然对借款人的还款潜力产生重大影响，因为 RWA 充当抵押品。在这方面，MakerDAO 关心的是如何可靠地获取这些 RWA 资产的价值。

2.1.4 采用情况

2022 年 7 月，MakerDAO 创建了现实世界金融核心部门，旨在增强 MakerDAO 对现实世界金融的影响。通过这个部门，协议团队一直在向现实世界金融参与者提供 RWA 支持的贷款，并继续为他们创建金库。这些金库的工作方式是直接向需要贷款的借款人发行 DAI。您可以在此处查看活动的 RWA 金库。主要金库如下（截至2023年3月）

（来源：MakerDAO）

MakerDAO 上作为 RWA 抵押品发行的 DAI 金额现已超过 6 亿美元，而且 DAI 发行的步伐一直在快速增长，特别是自 2022 年底以来。像上面的 RWA009-A 这样的金库尤其重要，因为它们直接从 MakerDAO 提供资金否则将由政府监管的银行借出。在协议收入方面，它也有助于提高协议的盈利，截至 2023 年 1 月，作为 RWA 抵押品发行的 DAI 价值约 6.5 亿美元，约占协议总费用收入的 75%。

在此背景下，MakerDAO 不断审查借出 DAI 作为 RWA 抵押品的金库，例如短期债券、机构信贷和能源生产设施。

（来源：@steakhouse）

MakerDAO 社区表示，每个 RWA 都必须经过治理来决定是否处理该资产，效率低且缓慢。因此，MakerDAO 正在寻求与 RWA 代币化和 RWA 抵押贷款协议（例如 Centrifuge (+ Tinlake)）合作，以允许 RWA 协议处理处理 RWA 资产的必要步骤。MakerDAO 还正在与 Maple Finance 就合作事宜进行谈判。再次，Maple Finance 将被用作促进基于 RWA 的抵押贷款的基础设施，MakerDAO 可能会向 Maple Finance 发行 DAI，并根据金库的风险调整每个金库的 DAI 发行限额和违约利率等参数。在与 RWA Protocol 的合作中，MakerDAO 期望其他协议扮演的角色如下：

2.2 AAVE

2.2.1 背景

GHO 的崛起——2022 年 7 月，Aave 治理论坛在名为“ GHO 简介”的议程项目中提出了一项基于 Aave 协议发行名为 GHO 的稳定币的计划。与其他稳定币一样，GHO 将得到多种资产类别的支持。不过，值得注意的是，它不是特定于加密货币的，而是彼此相关性较低的资产组合，例如 RWA 和信用评分。

在 GHO 机制中，不是由一个单一实体管理所有抵押品，而是一个称为服务商的实体被授权发行 GHO 代币。协调人向社区提出一种发行 GHO 的方法，如果提案通过，则可以按照协调人提出的方式在一定限度内发行 GHO。有趣的是，服务商不必坚持发行加密货币抵押的稳定币；事实上，GHO 可以按照每个服务商定义的任何方式发行/销毁，包括针对多种资产类别的抵押、基于算法、基于信用或基于 Delta 中性头寸的抵押品，并且服务商越多元化，其价格就越稳定。 GHO 将会。

（来源：Aave）

RWA 在 DeFi 中的重要性——2022 年 11 月和 12 月，Aave 社区开始讨论 RWA 的重要性。在“帮助 Aave 思考 RWA ”一文中，Warbler Labs 的 Punia 指出，RWA 可以通过两种方式帮助 Aave 协议：通过加密之外稳定币抵押品的多样化提供稳定性，并为 GHO 扩展为全球稳定币铺平道路通过利用比加密货币更大的资产池。

在《为什么 RWA 对 DeFi 很重要》中，作者认为，虽然 DeFi 通过专注于加密原生可以实现一定量的增长（10 倍~），但加密市场的规模有明显的限制，RWA 是必要的实现更大的增长（100x~）。DeFi 需要从 TradFi 那里获得一些市场份额才能最终进入主流。

• DeFi 和 TradFi 类似于电子商务和店内交易之间的比例颠倒，现在有了互联网，人们更喜欢电子商务而不是店内交易。DeFi 和 TradFi 也是如此：随着区块链技术的发展和变得更加活跃，人们会更青睐 DeFi，而不是 TradFi。
• 金融是一个用户需求始终存在的领域，人们总是希望自己的金融应用和资金具有灵活性，这是一个普遍现象。DeFi 可以通过所有这些方式更好地为他们服务。
• DeFi 的可见性和互操作性使其比中心化协议更安全、波动性更小，并能更好地服务于整个经济系统。

MakerDAO 的成功——MakerDAO 的成功进一步强化了 RWA 在 Aave 协议上的应用。确保 DeFi 协议获得稳定的收入对其可持续性至关重要，根据《Aave 的 RWA 战略概述》一文，截至 2022 年 11 月，MakerDAO 从 RWA 获得了该协议超过 50% 的收入。

（来源：@steakhouse）

上面的仪表板显示了 MakerDAO 按资产划分的收入演变情况，截至 2023 年 3 月，RWA 占收入的 50% 以上。随着时间的推移，RWA 在总收入中所占的份额越来越大，很明显，RWA 比我们可能会想。

2.2.2 效果及预期结果

根据《概述 Aave RWA 策略》一文，Aave 仅包含链上资产作为 GHO 的抵押品，其风险如下：

• 在市场低迷时期，如果相关资产缺乏市场流动性，则存在协议中负债累积的风险，即仅将加密资产作为抵押品则存在协议违约的风险。
• 协议缺乏流动性最终会使其容易受到经济攻击或清算。
• 加密货币资产对市场状况高度敏感，在市场低迷期间，借贷协议的现金流可能会因杠杆需求降低而恶化。

最终，当 RWA 资产作为 GHO 的抵押品时，Aave 社区预计会看到以下效果。这一总体声明与 MakerDAO 社区决定接受 RWA 时预期的效果大致一致。

• 由于 RWA 比加密资产更稳定且波动性更小，因此其风险更依赖于宏观经济流动，并且对较小的加密市场本身的波动性更加鲁棒。
• RWA 借款人的融资通常用于生产性企业，而不是投机性交易。这比加密货币投机的规模要大得多，而且无论牛市还是熊市都是一致的。

2.2.3 Aave 的 RWA 采用策略

与传统加密货币相比，RWA 是一种完全不同的资产类别。Aave 社区中有很多关于如何实施 RWA 的讨论。在《概述 Aave 的 RWA 策略》一文中，作者分解了 DeFi 的不同元素，看看哪些元素得到了提倡。

• 资产类型：作者主张首先引入风险较低、收益较低的 RWA，看看它在加密市场中如何运作，以建立对 RWA 促进者的长期信任，然后逐步引入风险较高、收益较高的资产。资产类别不应与加密货币市场直接相关，例如排除向制造商、矿工、DAO 等提供的贷款。
• 债务上限：在现实世界中，采用 GHO 作为法定货币需要时间，因此我们必须假设所有借款人最初都会将 GHO 兑换为现有的法定货币（USDC、USDT、USD…）。这就是为什么指定的债务上限应与可用于出售或赎回现有稳定币的流动性成正比，因为最终，GHO 保持与美元软挂钩以维持其价值非常重要。总而言之，债务上限应该确保在大量 GHO 出售到市场时债务上限不会贬值。
• 利率：作者认为，Aave 当前的利率模型不应应用于 RWA，利率应基于承保和类似 TradFi 的交易。这是因为 Aave 的服务商可以为 RWA 设置与其他资产类别不同的​​利率。

2.2.4 采用情况

2021 年 12 月 28 日，Aave 与 Centrifuge 合作推出 RWA 市场，用于 RWA 代币化（https://rwamarket.io/）。RWA 市场在 Aave 服务中提供 Centrifuge Tinlake 的 TIN & DROP 模型，允许储户通过稳定的、与加密货币相关的 RWA 抵押品赚取收益，而 Centrifuge 发行人则可以通过 Aave 借贷，将加密市场作为替代流动性来源。

（来源：https ://rwamarket.io/ ）

由于RWA市场是一个封闭市场，只有通过KYC流程验证成为存款人的用户才能作为投资者参与。发行人（Centrifuge Issuers）可以为自己的资产创建池子，LP代币对应Centrifuge Tinlake的DROP。存款人（投资者）可以将其存款存入 USDC，以从该池中购买 DROP。

推出后，RWA 市场规模迅速增长，在 2022 年 4 月超过 2000万美元，但后来在市场低迷期间，市场规模萎缩，截至 2023 年 3 月，市场总规模约为 750 万美元。幸运的是，没有资本违约发生了，协议本身也按预期运行。

通过RWA市场的运营，Aave了解到，要将RWA真正带入DeFi，需要解决几个关键挑战。

• 它需要与风险评估（RA）或承保相关的各种领域专家。
• 贷款人应仔细考虑其策略，考虑 RWA 抵押品的期限和流动性，因为它与加密货币等高流动性类型本质上是不同的资产类别。
• RWA 的资金依赖于 Aave 的稳定币流动性，而流动性往往会受到 Aave 外部因素的影响。

RWA 促进者。RWA 市场的例子向我们展示了将 RWA 引入 DeFi 的潜力。我们已经看到 RWA 协调人作为 GHO 发行协调人之一的讨论进展如何。截至 2022 年 12 月，根据 Aave 社区提案“Centrifuge 对 GHO 的 RWA 促进者的看法”，Centrifuge 正在继续尝试成为 GHO 的全方位服务 RWA 促进者。

在上一篇文章中，我们确定了使 RWA 可扩展需要解决的一些关键挑战。在 Aave 协议中，我们期望 RWA 促进者具有以下角色：

• 与 DeFi 的兼容性：指的是确保 RWA 抵押品能够很好地融入到链上生态系统中。
• 值得信赖的基础设施：进行涉及 RWA 抵押品的中介需要在健全的法律框架内保持高度的透明度。要将 RWA 成功纳入链上生态系统，需要一个值得信赖的专业经纪框架。

Centrifuge 目前正在根据 Centrifuge 池持有的资产开发指数代币。作为整个池子的指数，指数代币的购买者将购买离心机资产的投资组合，这是生态系统内信用群体集体智慧思考的风险分散的结果。RWA 池也可以作为指数的投资组合构成，这可能是作为 Aave GHO 协调员的 RWA 经验的最佳案例。

3. RWA抵押贷款市场的现状和未来

到目前为止，我们已经描述了处理 RWA 令牌的协议所使用的机制以及它们为何如此设计。在这一部分中，我们将快速浏览一下处理 RWA 令牌的协议的当前状态。我们将从贷款量的总体趋势开始，然后介绍每个协议的表现。

3.1 TVL 和总体贷款量趋势

3.1.1 加密货币基金贷款的增长和收缩

下图显示了以 RWA 代币借贷的协议的活跃贷款量。2022 年之前，TrueFi 占 RWA 抵押贷款的大部分，部分原因是 TrueFi 是第一个 RWA 抵押贷款协议。此后，Maple Finance 快速增长，直到 2022 年下半年，Maple Finance 和 TrueFi 平分了 RWA 抵押贷款市场。

（来源：rwa.xyz）

在此期间，Maple Finance 和 TrueFi 借出的借款人主要以从事加密货币做市和交易的加密货币基金为主，例如 MGNR、Auros Capital、Folkvang Trading 和 Alameda Research。直到 2022 年下半年，Maple Finance 和 TrueFi 似乎都经历了快速增长，因为加密货币牛市导致贸易公司需要更多资金。

然而，随着 2022 年下半年的到来，Terra Protocol 崩溃和 FTX 银行挤兑等事件对主要加密基金造成了影响，加密基金的贷款量也相应减少。因此，从 2023 年开始，上图中 Maple Finance 和 TrueFi 的权重几乎消失。

3.1.2 非加密货币基金借贷稳定增长

虽然 Centrifuge 和 GoldFinch 没有像 Maple Finance 那样出现爆炸性增长，但它们自 2022 年以来一直稳定增长，并且在去年下半年的重大事件中似乎保持了整体贷款量，没有受到太大损害。在这里，Centrifuge 提供各种资产类别的贷款，包括以房地产担保的贷款和以货运发票担保的贷款。GoldFinch 正在向发展中国家的金融科技公司和房地产公司提供贷款。下图是Centrifuge按行业划分的贷款情况，他们实际上是向各个行业放贷，包括房地产、发展中国家、机构等。

（来源：@j1002）

Centrifuge 和 GoldFinch 去年似乎没有受到很大的损失，因为它们的贷款并不集中在加密货币公司，而是集中在非加密货币公司，从这方面来说，从他们那里借贷的需求仍然强劲，并且一直在稳步增长。加密货币市场的状况。

3.1.3 增加 DeFi 借贷协议中的 RWA 抵押

此外，如上所述，MakerDAO、AAVE 和 FRAX 等稳定币和借贷协议正在积极进入 RWA 抵押贷款领域，并慢慢增加其协议中 RWA 资产的比例。自去年 6 月以来，FRAX 一直在通过治理论坛讨论讨论将 FRAX 分配给 RWA 抵押贷款池，并就与 TrueFi 和 PropFi 等公司的合作关系进行了投票。虽然我们对 DeFi 中的 RWA 抵押借贷机制还很陌生，但看看这个领域在 2023 年的增长速度有多快将会很有趣。

3.2 使用 RWA 的好处

3.2.1 吸引实体经济参与者加入 DeFi 生态

确实，像 DeFi 和 NFT 这样的产品的大多数用户都集中在少数长期拥有和交易加密货币的人身上，因此为了发展 Web3 生态系统，我们需要让更多用户加入 Web3生态系统。各种举措正在进行中，例如 Web2 X Web3 合作伙伴关系，RWA 代币支持的贷款可能就是其中之一。

如果 RWA 抵押贷款能够为投资公司和机构提供传统金融无法提供的价值，并将其流动性带入 DeFi 生态系统，则可能成为 Web3 生态系统整体规模再次扩大的动力。通过 RWA 协议慢慢地将更多机构引入 Web3 领域，区块链可以定位为新金融技术的基础设施。将 RWA 代币引入 DeFi 生态系统是扩大用户群的一大进步。

3.2.2 DeFi除了代币之外还可以有其他变现手段

如前所述，RWA 抵押品允许区块链项目从加密货币以外的来源产生收入。传统的基于加密货币的激励措施的问题在于它们过于依赖市场条件，并且无法提供有意义或可持续的回报。

（来源：rwa.xyz）

然而，通过利用 RWA 的利息收入作为新的收入来源，DeFi 协议可以拥有除新发行的代币之外的收入来源，从 DeFi 的角度来看，这可能很有吸引力，特别是如果与 RWA 相关的风险得到充分理解和管理的话。事实上，如果你查看rwa.xyz网页，你会发现 DeFi 协议处理的 RWA 的平均利息收益率为 10%。由于 MakerDAO 的大部分收入来自其 RWA 金库，因此如果协议正确使用 RWA，则可以扩大其收入来源。

3.2.3 不受 DeFi 加密货币市场影响的安全需求

任何领域的区块链项目，无论是 DeFi 还是 NFT，最大的问题之一是它们都太受以比特币为代表的加密货币市场的影响。对于 DeFi 借贷协议来说，这个问题更加严重，因为在 DeFi 借贷协议上存入法定代币（ETH、UNI 等）并尝试放贷的人通常是试图通过借贷来利用其多头头寸的人。相反，在 DeFi 借贷协议上存入稳定币并想要借入法定代币的人则代表空头头寸。

（来源：CoinMarketCap）

因此，如果您查看 MakerDAO 或 AAVE 等 DeFi 协议，您会发现协议的规模会根据市场状况急剧增加和减少。但如果它包括用户群中拥有 RWA 的实体，那么这些协议的需求相对不受加密货币市场的影响，并且允许它们在协议规模方面以一定程度的可预测性进行操作。

3.3 使用 RWA 的缺点或限制

3.3.1 信任问题出现

除了成本和交易速度方面的优势之外，通过区块链和智能合约实现预期结果而无需信任中心化一方的能力一直是 DeFi 最重要的价值之一。然而，大多数使用 RWA 代币作为抵押品的 DeFi 活动都是基于信任。贷款人在存钱时必须信任每个金库中的第三方，然后他们必须相信借款人会诚实地偿还贷款。

假设您查看过去一年 RWA 协议中发生的情况。在这种情况下，我们会出现金库违约和借款人无法赎回的情况，因为金库中的第三方行为不诚实。我们已经遇到过这样的案例，并且我们将继续遇到这些信任问题，直到围绕 RWA 代币建立更坚实的法律和制度基础，即便如此，我们也可能会在某种程度上使用该协议与完全加密原生的 DeFi 相比，信任问题较少。

3.3.2 只有特定用户才有资格获得贷款

在 RWA 借贷协议中，我们提到贷款人、借款人和第三方之间需要一定程度的信任，而 RWA 代币支持的贷款确实用于抵押不足的贷款。然而，由于行为者之间需要信任，可以通过 RWA 借贷协议借款的用户群体仍然集中在某些机构。看看Centrifuge、GoldFinch、Maple Finance等产品，可以看到通过该协议进行借贷或充当管理员的实体集中在具有一定声誉和专业知识的机构。从这方面来说，不存在普通人可以轻松以 RWA 作为抵押品借款的市场。

3.3.3 真的能降低成本吗？

智能合约确实可以降低金融交易过程中发生的许多仲裁的成本。然而，就 RWA 协议而言，RWA 代币化、识别借款人以及 RWA 风险的过程会产生额外成本，因为它需要了解 RWA 和实体的专家来处理法律和行政任务。事实上，一些协议要求为每个金库建立一个专用车辆。在这方面，RWA 仍然存在多种相关成本。这种限制将继续存在，直到每个 RWA 的基础设施到位并且每个资产的风险评估标准在一定程度上建立起来。

3.4 个人对RWA协议的看法

RWA有很大的价值，因为它可以同时解决区块链生态系统的一些限制和传统金融的一些低效率问题。一旦我们在 2023 年获得一些有关 RWA 的管理指南，RWA 将获得区块链市场更多的关注，这就是 RWA 代币受到广泛关注的原因，并且这个市场在未来将会增长。

3.4.1 需要识别与传统金融或Web​​3产品不同的身份

但对于处理 RWA 的协议来说，它所基于的理念与许多 DeFi 或区块链项目所基于的理念截然不同。这是因为一切都不像现有的 Web3 产品那样通过智能合约来处理，但在某种程度上，你必须信任某人并接受随之而来的问题。这是与接触过 Web3 的人所见过的现有 Web3 产品有很大不同的特征，而处理 RWA 的协议则位于现有金融系统和 Web3 产品之间的某个位置。

在这方面，当协议处理 RWA 时，他们不仅需要清楚地了解他们可以通过其服务为现有金融部门和区块链生态系统带来的价值，而且还要了解他们为什么要尝试处理 RWA 以及各种风险。对于现有金融部门和区块链生态系统来说，在此过程中可能出现的问题情况和限制。而协议在运行过程中应该意识到由于信息的透明性和中心化可能出现的问题并加以改进，使RWA市场能够发展成为一个更加成熟的行业。

3.4.2 风险管理的重要性

正如我在本文中不断提到的，处理 RWA 的协议仍然以借贷协议为中心，而这里发生的借贷是以信用的形式。由于借贷本身往往是为了杠杆目的，在过度扩张和投资的过程中，借贷体系本身随时可能不稳定。这种风险对协议来说可能更具破坏性，特别是因为贷款不像传统金融那样受到监管和监控，而是可以由每个金库中存在的第三方自行决定进行。

大多数 RWA 协议尚未完全具备应对这些风险的能力，因此协议目前被迫依赖于不透明的信息披露（与传统的 Web3 产品相比）、某些参与者的行为及其机制的不受监管的性质。在此背景下，每个协议都必须始终如一地考虑管理这些风险的方法。

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