编者按：本文作者为Duncan Reucassel 、Jeremy Ong、0xDEF1；全篇从不同角度概述Uniswap与Curve产品特点，并将两者市场份额进行对比，全文分析如下：
关键要点
●Curve 升级至V2版本后，标志着该平台将直接与Uniswap、0x 等通用型DEX 展开竞争。
●虽然 Uniswap v3 和 Curve v2 都旨在集中流动性，但两个 DEX 采用截然不同的解决方案来实现该目标。因此，每个 DEX 都有自己的优缺点。
●Curve v2 将流动性集中在内部预言机价格上。Curve池中的流动性取决于内部预言机价格与流动性最大集中点之间的价差。
●从深度数据分析中，我们获得一些有趣的发现——其中最亮点的莫不过 Curve v2 如何在大多数情况下提供绝佳的定价执行
●链上交易成本在确定 Uniswap 或 Curve 是否提供最佳价格执行方面起到关键作用。我们通过在低费用环境中模拟交易来证实这一点。
●随着以太坊实现扩容愿景，Curve 或成为更广泛的 DEX 领域中不可忽视的力量。
●如果你想自己处理数据，脚本和 csv 文件已在此处开源。
目录
●Uniswap v3 与 Curve v2：当前表现
●Uniswap v3：DeFi 中最主要的 DEX
●Curve v2：真正自动化的做市商
●清算时间：哪种模型表现最佳？
●结论
Uniswap v3 与 Curve v2：当前表现
Uniswap 和 Curve 是加密货币市场最大的两个交易平台。虽然两者的目标市场并不完全重叠，但 Curve 涉足非稳定对价资产以及 Uniswap 降低稳定币交易费的举措已将两者置于竞争关系。在 v3 中，Uniswap 从恒定乘积 (XYK) 流动性曲线转移到更动态的模型，在该模型中 LP 可以决定在哪一价格范围提供流动性。这一概念被称为“集中流动性”，它可有效允许LP将其流动性汇聚在更精确的价格区间内。
作为“反击”，Curve 推出 v2版本——一个类似的解决方案，但采用不同的方法。Curve v2 也聚焦于集中流动性，但与Uniswap不同的是，LP 不会选择他们的流动性范围——Curve做市算法来选择，从而实现被动的 LP 体验。我们现在不做深入讨论，将在适当的时候介绍 Uniswap 和 Curve 设计的复杂性。
在这篇文章中，我们试图研究 Uniswap v3 和 Curve v2，以回答一个非常重要的问题：相对于 Uniswap v3 的主动管理流动性，Curve 的被动 LP 体验能否提供具有竞争力的定价执行（price execution ）？
目前，Uniswap平台上ETH 和 WBTC 交易量占据近90%市场份额。因此，与 Curve 的 Tricrypto（由 ETH、WBTC、USDT 组成的 Curve v2 池）相比，它能够吸引更多的流动性利用率（交易量/TVL）。
现在我们了解一些基础知识以及谁在引领交易市场，接下来让我们来看看 Curve v2 和 Uniswap v3 是如何工作的。在此之后，我们将讨论更有趣的内容。即，数据告诉我们 Tricrypto 如何增加其市场份额。
Uniswap v3：DeFi 市场中的龙头DEX
如前文所述，Uniswap v3 是最新迭代版本，于 2021 年 5 月 5 日推出。在新版中，Uniswap引入了足以改变整个 DEX 市场格局的两项新功能：
●集中流动性——一种新颖的机制。它允许 LP 通过在特定价格范围内提供资金来管理头寸。在Uniswap v2 版本中，LP 在近乎无限的价格范围内提供流动性。集中流动性的好处在于允许 LP 根据个人对市场的预测做出相应的交易策略。当流动性在范围内时（再次与 v2 相比），该机制可以使LP以更少头寸获得更多交易手续费。缺点在于，流动性集中放大无常损失，并要求 LP 时时管理其流动性范围。
●可选择的费用等级——Uniswap v2 固定向每笔交易收取0.3%费用，而 Uniswap v3 提供多个不同等级费用。较低的费用等级（如0.05%）以及流动性集中有利于稳定币交易，并允许 Uniswap v3 从 Curve 「掠夺」大量稳定币交易量份额。较高的费用等级（1%）利于长尾资产交易，即有助于补偿LP因市场剧烈波动而承担的无常损失风险。
总的来说，Uniswap v3 的设计带来一些重要的权衡：
1）支持「Just-In-Time」或者说JIT攻击（新形式的 MEV 攻击），从现有流动性提供者那里窃取交易费。JIT工作方式如下：首先MEV 搜索者瞄准等待处理的大额交易，随后在精确的价格范围内添加流动性，为交易提供服务，继而移除流动性。交易发生在一个区块内。JIT 攻击可以说是最有利可图的风险调整流动性提供策略。这是因为他们能够在不提供持续流动性的情况下获得利润，从而消除其他 LP 承担的风险。
2）需要注意，如果你不是活跃的LP，那么很难在市场竞争并获取收益。
如果你想了解有关 Uniswap v3 的更多信息，可以在此处和此处阅读我们之前的报道。我们也推荐0xfbifemboy 对 Uniswap v3 流动性动态的研究。要了解有关 Uniswap v3 中的无常损失的更多信息，可以查看这篇研究论文。
Curve v2：真正自动化的做市商
Uniswap 专注于成为所有加密资产的通用型DEX，而 Curve 从一开始就专注于具体的领域——稳定币。Curve 旨在建立一个极其高效的 DEX 来交易稳定币和流动性衍生品。他们在这方面非常成功。Curve 平台最受欢迎的资产是3CRV，这是一种 LP 代币，由 3 种最受欢迎的稳定币——USDC、DAI 和 USDT 组成。
经过多次传闻和漫长的等待，Curve v2 于去年6月9日推出。这标志着 Curve 开始以通用型DEX的角色进入市场，提供支持波动性代币、多资产池功能。新版本中的首个交易池为 Tricrypto——由 ETH、WBTC 和 USDT 组成。我们最好将Curve v2 描述为一种 AMM，它试图在不牺牲被动 LP 体验的情况下模仿基于订单簿的做市商行为。
以下为产品特点：
●自动集中流动性——Curve v2 没有遵循 Uniswap 允许 LP 在任意价格区间提供流动性的路径，而是使流动性自动集中在内部预言机价格周围，即集中在移动平均线附近。Curve v2 使用在波动期间增加的动态费用来补偿流动性提供者造成的无常损失。这类似于传统做市商在波动期间增加点差的方式。
●针对被动流动性进行优化——通过保留 LP 可替代性，Curve v2 保留了“惰性”流动性提供体验。这对于新手 LP 来说非常有用，但代价是消除了专业/活跃做市商的价格范围灵活性。这种可替代性还减轻 Uniswap LP 正在经历的 JIT 攻击。
●定制化交易池——虽然 Curve v2 不允许LP像 Uniswap v3 那样对特定价格范围内的头寸进行管理，但 Curve v2 以创建交易池的形式提供深度定制化。
了解 Curve v2 的复杂性绝非易事。值得庆幸的是，图表是简化复杂概念的好方法。让我们使用今年 6 月 8 日 Tricrypto 中ETH/USDT 交易对的数据来理解Curve v2。
但在此之前，有一些术语对于理解 Curve v2 的功能至关重要：
紫线 = “价格等级”：聚集流动性最大的区域
绿点 = “交易”：在Tricrypto内发生的交易
红线 = “内部预言机”：交易对的指数移动平均线
当价格等级（流动性所在）和内部预言机（流动性处于平衡状态）之间的价差扩大时，波动性增加。对此，Tricrypto 池会动态提高费用。这类似于增加买卖价差，与传统做市商在市场动荡时采取的措施相似。
我们可以看到，Tricrypto 不断地将流动性重新集中到内部预言机上。但是，是什么决定了这些资产的交易频率和幅度？
每次交易发生时，Curve v2 都会计算价格等级与内部预言机之间的差异。当且仅当re-pegging的损失可以被至少一半的交易池费用利润所抵消时，它才会改变价格规模。为节省计算成本，一些额外的参数确保该过程不会发生太频繁或导致变化太小。
为什么重新锚定（re-pegging）是有成本的？好吧，改变价格规模会导致实现自上次重新锚定以来累积的一些无常损失。你可以观察到 Tricrypto 在交易量大的时候重新锚定更频繁，因为更多的应计费用可以抵消已实现的无常损失。
注意：LP仍然面临重新锚定之前累积的剩余“未实现”无常损失，因此Curve v2 并未完全消除无常损失。
当现货价格接近当前价格时，这种机制会产生一条资本效率非常高的联合曲线，而随着现货价格远离价格等级，它会慢慢退化为 X*Y=K AMM。虽然这在大多数情况下都代表着资本效率显著提高，但该机制确实造成了 Tricrypto 的流动性可能被“卡住”的极端情况。如果现货价格以足够快的速度偏离价格等级，而没有收取足够的费用来证明重新挂钩的合理性，那么该池（如前所述）价格执行会表现得稍逊于Uni v2 。它将一直保持这一状态，直到可以收取足够的费用来证明重新锚定是合理的，或者价格自然回归至平衡状态。
与 Uniswap v2 和 v3 相比，Curve v2 的实现极其复杂。这可能令资金池创建者望而生畏，因为需要10个参数来进行设置。
虽然有很多参数，但要谈及所有参数有些不切实际。相反，我们将简要介绍放大系数（Amplification Coefficient）和 Gamma，二者是联合曲线的两个最重要参数。
放大系数 (A) – 该参数决定联合曲线中心的平滑度。简单来说，A值越高，围绕当前价格规模的流动性集中度越高。
Gamma (g) – 虽然 A 主要影响曲线的中心，但 Gamma 用于微调曲线的尾部（在交易池不平衡期间）。Gamma 越高，联合曲线越接近坐标轴。说得简单一点：Gamma 越低，中点以外的流动性越集中。作为一般经验法则，Gamma 最好保持在低端，因为它与 A 有重叠效应。
对于那些有兴趣真正了解这些参数如何影响定价的人，这里有一个为此报告构建的交互式 Desmos 图表，你可以通过它来可视化这两个参数的影响程度。
清算时间：哪种模型效果最好？
现在我们可以继续讨论精彩的部分了。
要真正理解这两种模型，不仅仅要从理论角度分析其设计思路。本着实用分析的精神，我们提取2022年 Curve Tricrypto 和 Uniswap v3 上ETH/USDT 每笔交易的数据。之后，我们根据交易执行前的区块报价（即，当每笔交易在内存池中时，池的报价是多少）模拟所有这些交易。至少可以说，我们获得了一些有趣的发现。
如果我们严格查看定价执行情况，Tricrypto 的报价比 Uniswap v3 更好，约占交易量的 65%。然而，它只设法捕获大约 35%。是什么导致了这种巨大的差异？在我们回答该问题之前，我们需要弄清楚 Tricrypto 提供的报价到底有多好。
以下是选择Uniswap而非 Tricrypto 所失去的交易价值（约 177,000 笔交易），尽管 Tricrypto 执行前在区块中为它们报价了更好的价格。
上图是对数刻度，可以使数据看起来有点欺骗性，但每笔交易的罚没中值仅为6.22 美元。请注意，这完全基于 Curve 的报价与 Uniswap 的报价。然而，当涉及到真正的交易执行时，它并不那么黑白分明。
我们认为这会很有趣，因为它突出 JIT 可以对交易者执行产生的积极影响（即使它掠夺其他 LP 的费用）。“罚没负值”是 JIT 或其他对交易执行产生积极影响的结果，例如反向操作大笔交易。与实际交易执行相比，罚没的平均值仍然很小，为每笔交易 5.81 美元。
可以肯定地说，由于罚没的成本如此之低，“理想”和实际交易数量之间的差异主要归因于Gas。由于 Curve v2 更复杂，交易成本大约在 250-300K Gas ，而Uniswap v3 上交易成本约125-175K Gas 。
但Gas成本悬殊也将成为一个很大的影响因素。不过，随着Gas成本开始下降，Tricrypto 利用率在稳步增长。
为验证假设，我们还在 Arbitrum 上模拟 Uniswap v3 和 Curve v2 的性能。这样做的原因很简单。从以太坊的路线图来，用户侧的交易执行由Rollup主导。由于Rollup可以为用户提供更便宜的结算费用，因此我们使用 Arbitrum 来了解 Uniswap 与 Curve 如何在低费用环境中竞争。
当使用与以前相同的方法并查看实际与“理想”交易量时，Curve v2 的表现显着改善。在 Arbitrum 上，Curve v2“应该”捕获 87% 的交易量，而实际上，该数据为 83%，这些数据在以太坊主网上更接近。因此，我们认为 Curve v2 在以太坊主网上没有捕获更大交易量的主要原因之一是Gas成本。
在Arbitrum上，Gas成本所带来的影响有所缓解，但造成Curve表现仍低于其“理想”水平的另一个因素可归因于：并非所有用户都使用聚合器，而且 Uniswap 的品牌很强大。在智人被经济人取代的理性世界中，每个人都会使用聚合器来始终获得最佳报价。
但实际情况是，心理和品牌价值在消费者产品选择中发挥着重要作用。Uniswap 几乎在所有 DeFi 协议中享有最强大的品牌价值——也许在所有链上产品中也是如此。另一个需要考虑的因素是，如果用户希望在 Uniswap 上买入长尾资产（其中大部分不在 Curve 平台），一些交易可能会首先通过 ETH-USDT/USDC 池进行（因为很多交易池的交易对都含有ETH ，而非稳定币）。
结论
我们从该分析中得出的主要结论如下：
在ETH-USDT 交易池和无Gas环境中进行比较时，我们发现 Curve v2 至少能够提供与 Uniswap v3 相当的执行能力。
Curve v2 正在慢慢获得关注。它的优点一目了然，在高效且被动的做市策略之间提供平衡。
Curve v2 为交易者和交易池创建者提供的 UX 广为诟病。这可能是为什么山寨币流动性仍主要集中在 Uniswap 上的原因；启动一个新交易池就是这么容易。而且，一如既往，有一个权衡。Uniswap 使新手用户难以主动提供流动性，但设置和管理矿池却很容易。Curve则正好相反。
纯粹从效率上来说，Curve v2 正在成为足以比肩 Uniswap v3 的竞争对手。对于 Curve 来说，积聚大量流动性和改善用户体验是其成功的关键所在。但取代 Uniswap 绝非易事，仅靠技术优势是无法实现的。Curve 将不得不建立品牌价值并在用户心理预期方面与Uniswap展开竞争。
随着以太坊扩容愿景逐步实现，用户支付Gas成本将显著下降。而这将助推交易成本下降，Curve v2 则将有机会通过吸引大量被动流动性来抢占更多市场份额。于是，DEX 之战再次点燃。
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